中金发表报告，自五月中下旬以来，港股自高点一度回调10%并维持弱势，但正如此前提示，该行并不过於担心完全回吐前期涨幅，恒指在18,000点附近会有支撑，同时7月国内政策窗口与美联储降息预期亦有望对港股提供支撑，这一观点在本周港股市场走势中继续得到验证。周四周五在美国降息预期推升下港股快速上涨，单日涨幅超2%。此外，有别於A股仍然疲弱的走势，港股的强劲上涨亦再度印证该行近期观点，即由於估值和外资筹码出清较为充分、企业盈利较好，港股相比A股有比较优势。
但该行认为降息并非是决定港股表现的决定因素，尤其是在进入降息周期较久时间之後。相反，国内经济基本面更为重要。历史经验表明，虽然降息开启初期港股通常反弹，但随着时间推移，这一上涨势头逐渐消退，降息开始後六个月年化涨幅将下降至6.3%。实际上，一些时候港股市场在美债利率下行和降息周期环境下通常会震荡走平甚至下跌，例如去年10月美债利率快速下行期间以及2019年7-9月的美联储降息周期期间的港股。该行测算，若10年美债利率降至3.8至4%(对应未来一年降息4-5次)，风险偏好和盈利维持不变，恒指有望到18,500至19,000点附近。
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中金称，降息可以带来流动性提振和分母端的修复，尤其是流动性敏感板块，但在此之上，後续上涨空间的进一步打开仍取决於国内基本面修复，而这又有赖於财政大举大力抵消私人部门的信用收缩。
中金认为，当前增长偏弱的主要原因仍在於私人部门的信用收缩，6月金融数据再次表明了这一点。6月社融增速较5月继续走弱，新增社融3.3万亿人民币，按年少增9,283亿人民币，主要受新增人民币贷款按年少增拖累。6月新增人民币贷款2.13万亿人民币，低於一致预期的3.1万亿人民币，按年少增9,200亿人民币，显示实体经济融资需求仍然偏弱。
该行测算内地财政新增4-5万亿人民币、5年期LPR降低75至100个基点可能有效，但达到这一规模有一定难度，且越晚发力需要越大规模。内部政策可以观察後续重要政策窗口如三中全会和7月政治局会议。不过，中金提示，基准情形下期待政策强刺激仍然并不现实，内外部各项约束使政策难以以「和盘托出」的方式呈现，这一情况下，指数级行情难以再现，市场更多呈现震荡格局下的结构性行情。
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在此背景下，7月内外部重要政策窗口值得密切关注。20届三中全会将於本周召开，其中以新质生产力、财税改革、电 力改革等方面举措受到市场高度关注。二十大报告中提出，高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，市场高度关注下一阶段经济新五年规划的改革方向。其中，新质生产力可能是全面深化改革的重点任务，该行认为具有高科技、高效能、高质量特徵的战略性新兴产业和未来产业有望成为未来发展路线的主要着力点。
配置思路上，短期降息交易下，受益於分母端逻辑的成长板块可能有更高弹性，如半导体、汽车、媒体娱乐、软件、生物科技等，相反高分红可能阶段跑输，但也是正常现像。这不改变整体配置格局，整体上，该行仍延续其在下半年展望中的配置逻辑，推荐结构性行情下的三个方向：整体回报下行(稳定回报的高分红和高回购，即充裕现金流的「现金牛」)、局部加杠杆(政策支持与仍有景气度的科技成长)，局部涨价(天然垄断板块，上游与公用事业)。另外，近期高分红风格的回调引发关注，该行认为高分红的彻底结束需要建立在顺周期和核心资产的大涨上，而这又需要财政大举发力启动信用周期才能做到，目前看时机仍不成熟。(wl/u)
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